金龙鱼的回A梦

作 者：古 栎 编 辑：小市妹

“金龙鱼1:1:1调和油”，在这句风靡全中国的广告语背后，便是国人熟知的益海嘉里金龙鱼食品有限公司（下称金龙鱼）。目前，这家粮油界巨头已经进入了创业板注册制改革第一批审核名单，这也意味着其十多年的上市夙愿距离实现已然不远。

而在投资场上，似乎有这样的规律，越是声名显赫的企业上市，越能抖出意料之外的包袱。如今，在金龙鱼巨大的知名度之下，一个问题会自然而然的出现在人们脑中：如果上市成功，等待金龙鱼的又将是什么？

【与引路人中粮分手】

金龙鱼为外资绝对控股。根据招股书显示，金龙鱼控股股东为Bathos，持有前者99.99%的股权，新加坡上市公司丰益国际间接持有Bathos100％的权益，金龙鱼的实际掌控人为郭鹤年的侄子——郭孔丰。

说到郭鹤年，不只在马来西亚，在华人商圈乃至全球商界都将之视为传奇人物。通过航运业务赚到第一桶金，并创办马来西亚制糖公司成为“糖王”，郭鹤年将目光又投向了对外开放、正在迅速发展的中国。除了兴建香格里拉大酒店、投资北京国贸商城，郭鹤年还将“金龙鱼”这一品牌带入了中国。

1988年，中国食用油市场还处于行政体系管控之中，油脂实行定量供应，小包装食用油市场处于一片空白之中。在郭鹤年的授意下，郭孔丰与国内的粮油巨头中粮集团展开了合作，在深圳集资建立了中国第一家大规模现代油脂精炼厂——南海油脂集团。

随着小包装食用油迅速风靡全国，南海油脂集团也赚得盆满钵满。但双方的合作却并不顺利，并在23年后走向了破裂。在郭氏家族的安排下，虽然中粮集团在合资公司中处于大股东的地位，却没有实际控制权。此处尤为值得一提的是，在金龙鱼商标这一最重要的资产归属权上，多年运作下来，南海油脂无从染指，而是稳稳地掌握在新加坡郭氏集团名下，郭氏的商业手段由此也可见一斑。

继深圳南海油脂后，郭氏家族在中国的控制实体嘉里集团先后又在青岛、西安、成都、厦门、上海、广西防港城、辽宁营口等地建立起7座炼油生产灌装基地，均为丰益国际独资所有，并没有与中粮合作。

时至今日，丰益国际仍然牢牢掌控着金龙鱼的控制权。根据招股书显示，目前持有金龙鱼公司99.99%股份的是控股股东Bathos，而在这背后，则是丰益国际依次通过WCL控股、丰益中国、丰益中国（百慕达）等三家投资控股型公司间接持有Bathos的100%权益。按其招股书所述，如果金龙鱼成功上市，虽然公司控股股东Bathos的持股比例将降至89.99%，但仍有绝对控制权。

意识到丰益国际的“单飞”想法，中粮国际很快做出了“Plan B”，于1995年推出了福临门品牌，自主开拓小包装食用油市场。2001年，中粮集团将福临门相关业务注入旗下港股上市的中国粮油控股（00606.HK），希望依托香港资本市场，加大对福临门的投入。

2011年11月30日，中粮国际与新加坡Queensman签订协议，以3.8亿元的价格转让了其在合资公司49%的股权。长达23年的投资，这笔股权转让还让中粮国际亏损了500万港元。

但这一仗并不好打。除了金龙鱼外，丰益国际旗下还有“欧丽薇兰”、“胡姬花”、“香满园”等知名品牌，产品涵盖了小包装食用油、大米、面粉、挂面、油脂科技等诸多领域。

在行业内，金龙鱼真正的坐稳了“龙头老大”的位子。根据尼尔森数据，最近三年内，益海嘉里在小包装食用植物油、包装面粉现代渠道、包装米现代渠道市场份额排名第一。

2020年3月19日，中国粮油控股在港交所私有化协议正式生效。据悉，此后中国粮油控股将打算在A股上市。当两个粮油巨头在A股聚首，不知又将掀起怎样的风浪。

凭借这对中国市场的投资，郭氏家族财富不断膨胀。2019年的富豪排行榜上，96岁的郭鹤年以131亿美元排名全球第111位，成为马亚西亚首富；郭孔丰则以27亿美元，位居全球950名。

【多次冲击中国资本市场】

此次深交所创业板注册制改革，金龙鱼也啖得头汤。在首批32家获得IPO申请受理的企业中，金龙鱼以138.7亿元成为募资金额最高的公司。据悉，金龙鱼拟公开发行5.42亿股，所募资金主要用于厨房食品综合项目、食用油项目和面粉项目。

不仅如此，如果金龙鱼成功上市，还将凭借着庞大的营收成为“创业板一哥”。根据招股书，金龙鱼2017年至2019年三年的营业收入分别为1507.7亿元、1670.7亿元及1707.4亿元，实现净利润分别为52.8亿元、55.2亿元和55.6亿元。上述业绩也满足了创业板“近两年净利润均为正，且累计净利润不低于5000万元”的标准。

事实上，这并不是金龙鱼第一次冲击中国资本市场。谋求独立上市的这条路，金龙鱼走了十年。

2009年，金龙鱼计划分拆中国业务30%在香港上市，由于彼时金融市场动荡，对公司的估值过低而搁浅。而时隔八年之后的2017年，在金龙鱼母公司丰益国际重组中国业务的过程中，外界再度传出其将进行IPO的消息。2018年2月，金龙鱼的母公司丰益国际在财报中宣布，已经完成了中国业务的内部重组。

对于金龙鱼在中国上市的原因，金龙鱼的总裁穆彦魁对外表示，融资不是主要目的，最重要的是上市之后，金龙鱼能够顺理成章地变成一家地道的国内企业，彻底摆脱外资限制。

不少业内人士则认为，金龙鱼选择在中国上市的背后，是看重A股市场的高估值。以同行为参照，数据显示，截至6月29日，目前A股中京粮控股（000505.SZ）和西王食品（000639.SZ）的市盈率分别为44.51以及19.55。若以企业价值倍数估值，两家公司的估值倍数分别为18.03倍和12.83倍，均比金龙鱼母公司ADM在纳斯达克13.04倍的估值要高。

【财务状况并不完】

对于金龙鱼这样体量的一个巨无霸而言，最大的缺陷在于增长潜力和盈利空间。事实上，根据以往的财务数据，金龙鱼已经进入了增长瓶颈期。

2017年至2019年三年间，金龙鱼营业收入从1508亿元增加到1707亿元，年增速从原来12.9%的两位数增长下降到2.2%。与此同时，金龙鱼的归母净利润增长也不乐观，2019年，金龙鱼归母净利润为54.1亿元，同比增长5.47%，连续两年保持个位数增长。

在营收陷入增长瓶颈的同时，金龙鱼还背上了沉重的债务负担。2017年到2019年间，金龙鱼的资产负债率分别为58.2%、63.0%和59.9%，而同行业平均水平分别为47.53%、44.62%以及44.37%。

▲数据来源：Wind资讯可比公司年报数据

金龙鱼的资产负债率过高与短期借款金额较高有关。2017至2019年，金龙鱼的负债总额分别为793.82亿元、1066.83亿元以及1022.1亿元，其中流动负债占负债的比重分别为98.61%、97.13%以及96.53%。在2017年到2019年间，金龙鱼的短期借款分别为547.23亿元、816.81亿元以及734.42亿元，三年间增长了34%。流动负债占比过高，短期借款为主的债务结构，很可能让金龙鱼遭遇流动性危机。

对于金龙鱼这样一只“巨无霸”来说，凭借着创业板注册制改革的东风，一旦成功上市,满足十多年来的夙愿,无疑要张灯结彩庆贺一番。而对于市场特别是投资者而言，又会是怎样的一番景象呢？